关键词：货币危机，通货膨胀，货币贬值，对外开放，政策错配
最近越南发生了较为严重的金融危机，引起了国际社会的广泛关注。特别是越南这次危机的表现与1997年泰铢危机有很多相似之处，于是有人认为“2008年亚洲金融危机很可能卷土重来”。同时，越南的经济发展模式和“革新开放”的路径借鉴了中国经验，与中国模式也有很多相同地方。那么，越南的货币危机会不会传染中国，中国从越南的危机中能得到什么启示？这些都是国内广大公众十分关心的问题，本文试对这些问题进行分析和探讨。
一、越南货币危机的发生与表现
越南货币危机的迹象在2007年已有所显现，2008年5月底爆发。2007年是越南加入WTO的第一年，经济保持高速增长，GDP较上年增长8.44%，创近10年来历史新高。但是，有些经济指标却反映出越南经济发展中存在较大风险，给货币危机埋下隐患。一是财政赤字较大，近80.4万亿盾，占GDP的4.95%；二是贸易逆差扩大，近124亿美元；三是吸引外国直接投资迅猛增加，高达203亿美元，比2006年的122亿美元增长66.4%；四是信贷投放过多，增幅超过50%；五是物价水平较高，物价指数上涨12.63%。此外，还存在一些社会问题。在此基础上，越南政府在2008年又提出了较高的经济发展目标：GDP增长8.5%—9%；进出口总值达到684—695亿美元；财政赤字约占GDP的5%等。这种经济高速增长和吸引外资的过快增加恰恰是导致货币危机的根源。
进入2008年，受国际经济金融形势和国内政策操作不当等因素的影响，越南国内经济形势不断变差，货币危机风险逐步扩大。2008年1月，越南为了加快“革新开放”，放宽大米出口限制，引起国内米价上涨，致使4月下旬，国内出现大米抢购风潮。1月31日，越南国家银行调高利率1.5百分点，旨在控制国际价格和信贷扩张。3月初，国际货币基金组织对越南发出股市风险警告。3月10日越南国家银行听从了“以本币升值控制通货膨胀”之说，将越南盾对美元的浮动幅度由0.75%扩大到1%，结果导致越南盾由升值变为贬值。3月下旬，越南盾急跌，截止5月30日，跌幅近27%。在远期汇率预期的NDF市场上下跌更为猛烈。5月下旬，越南股市全面下跌，至5月30日，胡志明指数比年初下跌55%。1-5月，贸易赤字达144亿美元。5月份通货膨胀率达25.2%。5月28日摩根士丹利发布研究报告称：越南盾可能面临类似泰铢的下行风险，它的贬值可能会在本地区引发蔓延，越南盾可能会重蹈泰铢的覆辙。5月30日，国际信用评级机构惠誉将越南的主权评级展望从“稳定”下调至“负面”，并称越南未能采取足够和快速的举措来遏制通胀，对银行的稳定性构成潜在的风险。6月2日，中金公司发布报告称越南多项经济指标亮红灯，货币危机一触即发。在此情况下，引起国际社会对越南的广泛关注，越南国内恐慌进一步加剧，推动股市进一步下跌，货币进一步贬值，外资撤离。货币危机爆发。
货币危机是指一国货币受到冲击，人们对其信心不足而导致该国货币大幅贬值，国家外汇储备锐减现象。越南货币危机的表现主要有以下几个方面：
1.通货膨胀严重，货币对内大幅贬值。通货膨胀既是越南货币危机的表现之一，也是这次危机爆发的导火线。事实上，近年来，越南物价水平居高不下，通货膨胀始终未能得到有效控制。2004—2007年越南通胀率分别为9.5%、8.3%、7.5%和12.6%。2008年2月，消费品价格同比上涨15.7%，3月份同比上涨19.4%，4月同比上涨21%，5月份同比上涨25.2%，创13年来新高。对于未来通胀的预期令囤积居奇现象变得越来越普遍，食品价格大幅上扬，特别是主食大米和其他谷物价格5月份比上年上涨了67.8%。高通胀率影响私人投资，抑制了金融业的发展，损害了消费者和投资者的信心。长期的高通胀率导致国家信用等级的降低，严重影响外资流入。
2.汇率急剧波动，本币快速贬值。2004年以来，越南盾基本上保持一个贬值的趋势，直到2007年3季度转变为单边升值。2008年3月末开始，随着越南盾对美元的浮动区间扩大，越南盾迅速扭转了持续约9个月的升值趋势，急剧贬值，在不到3个月的时间里贬值幅度超过5%(官方汇率从3月21日1美元兑15846越南盾，到6月12日的1美元兑167012越南盾)。6月10日越南国家银行宣布，从次日开始把官方外汇市场美元对越南盾的比价从1比16139调整为1比16461。按照西方国家研究机构分析师的看法，这一调整相当于官方让越南盾相对于美元“贬值”2%。实际上，在越南国内自由市场上，美元与越南盾的比价6月份初曾一度达到1比18500，在境外离岸一年远期交易中，比价在1比21800和1比23800之间，交易者预期，越南盾一年内或许下跌30%。
3.外债继续增加，外汇储备有限。随着越南贸易赤字迅速扩大，外债继续增加。2008年1—5月份，越南的贸易赤字达到144亿美元，较去年同期增加4倍。据世界银行预测，越南2008年的外债规模将达到240亿美元，占GDP的30.2%。而越南的外汇储备规模有限，低于外债总额。它只能支付越南两个半月的进口，已经低于国际标准的警戒线。
4.股市和房价暴跌，投资者信心严重受挫。胡志明指数从2007年10月10日的阶段性高点1110.78一路下跌到2008年6月12日的370.55，下跌65.74%。今年以来，至6月11日下跌556.57点，跌幅高达60.04点，高居全球所有股市跌幅之最，并且创造了连续25天下跌的有史以来最长下跌记录。股市下跌的同时伴随房价下跌，胡志明市的房价从2007年底到今年6月初跌幅近50%。
通货膨胀、货币贬值、股市震荡、房市“跳水”、外资撤离，引起越南国内恐慌。居民抢购粮食，投资者抢购美元和黄金，形势相当严峻。
5.经济增速放缓，政府出台多项应急措施。货币形势恶化，挫伤了国内外公众对越南经济的信心，导致大量外资流出，外企裁员，影响经济增长速度。2008年一季度经济增长率下降到7.4%，比2007年同期低0.4个百分点。6月3日，越南政府宣布将今年的经济增长预期由8.5%—9%降至7%。众多机构也调低了对越南2008年的经济增长预期。渣打银行6月份将其对越南GDP增长预期调整为6.7%。越南国家银行在5月中旬大举加息325基点之后，6月10日又宣布，从6月11日起将基准利率由原来的12%上调至14%，为亚洲最高的利率水平；同时，还把贴现率从原来的11%调高到13%，并允许各商业银行的最高贷款利率由原来的18%调高到21%。此外，还有一些“行政命令”式措施。这些应急政策的出台也反映出越南货币危机形势的严重。
二、越南货币危机的形成原因
(一)盲目赶超，经济增速过高
越南作为社会主义国家，又是中国的近邻，一直重视学习和借鉴中国经济改革开放的经验，积极推进从计划经济向市场经济转型。1986年越南提出“革新开放”政策，2001年确立了“社会主义定向的市场经济”改革目标，2007年1月正式加入WTO。这些改革开放措施给越南经济发展注入了巨大活力，使经济发展保持较快增长速度。1990—2007年GDP年均增长7.1%；2000—2007年GDP年均增长7.7%；2005—2007年GDP分别增长8.4%、8.17%和8.44%。经济增长速度不断提高，经济总量不断扩大，2007年人均GDP达到835美元。越南长期经济高速增长在全球范围内仅次于中国，并被国际社会看成是“金砖四国”之外的第五个新兴经济体，居“维斯塔五国”之首。随着国际上看好越南的声音日趋高涨，越南国内也逐渐兴起“超印赶中”的激情，政府高层决策者不断调高经济增长指标。越南第十二届国会第二次会议制定了2008年越南经济发展的主要指标和经济社会发展方向，GDP增长率为8.5—9%，努力达到9%。对此，越南政府常务副总理阮胜雄在回答记者时说：“增长9%，其实还只是一个比较谦虚的数字”。可想而知，不“谦虚”的数字会是多少呢？！
根据宏观经济学原理，如果一国经济增长率持续高于潜在增长率，则该国将出现总需求过热，进而引发通货膨胀。为了防止通货膨胀失控，该国政府应该预先适时采用紧缩性货币政策和财政政策，将经济增长率适度压低，从而将通胀压力保持在可控范围之内。然而，越南政府一方面过高地估计了越南经济潜在增长率，认为8%以上的经济增长率是合理的，没有必要进行宏观调控；另一方面，为了扶植本国新兴国有企业的发展壮大，越南政府奉行相对廉价货币政策，即使在出现较高通货膨胀率的情况下，也迟迟不愿提高基准利率，削减低息贷款规模，也不愿意通过增税等措施来遏制总需求，结果势必导致更加严重的通货膨胀。越南经济高速增长直接造成“四过”不良现象：
1.投资增长过快。近年来，越南一直保持较高的投资增长速度。2002—2006年投资占GDP比例分别为33.2%、35.4%、35.5%、35.6%、35.7%。2007年社会总投资继续增加，全年社会总投资达464.5万亿盾，相当于GDP的40%，同比增长16.4%，其中，国家预算资金增长17.5%。2008年越南计划社会总投资567.3万亿盾，同比增长22.1%，约占GDP的42%。过大过快的投资必然对各种生产要素产生过旺需求，造成供给紧张，引起生产要素价格上涨。
2.货币供给过多。越南的金融体系本来就不健全，为了支持国家高增长经济政策，越南多年来实行比较宽松的货币政策，贷款投放规模过大，导致货币供给过多。同时，对国有企业的大量贷款形成部分呆坏账。2007年越南贷款比上年增加53.8%。货币供给的扩大，引起股市和房地产的巨大泡沫，最终泡沫崩溃，危机爆发。正如谢国忠所言：“在这个世界上，还没有一个国家的经济可以在信贷一年增长50%之后而不出现危机。”
3.财政赤字过大。经济的高速增长需要有庞大的财力支撑，而越南财力不济，预算支出连年大于收入，财政赤字不断扩大，并长时间维持在占GDP5%的危险水平。2004—2007年，财政赤字分别为39.17万亿盾、51.77万亿盾、48.5万亿盾、80.4万亿盾。2007年越南政府债务总规模占到GDP的36.5%。越南官方公布最新数据显示，2007年底以来财政赤字已经达到GDP的7.5%。2008年财政预算赤字76万亿盾。巨额财政赤字必然助推通货膨胀。
4.基础设施约束过紧。近年来，越南经济迅速发展，基础设施建设赶不上经济发展的需要，特别是包括交通、港口、电子等基础设施建设一直滞后，城市交通设施等更成为经济快速发展瓶颈，现在各大城市交通不堪重负，十分拥挤，事故频发。这又严重地影响投资环境和人民群众生活，对整体经济形势变坏起到了推波助澜作用。
(二)过快开放，利用外资过度
越南经济的快速发展，盲目赶超，反映出越南改革开放急于求成的急躁情绪。这种急于求成在资本市场开放过快和利用外资过度方面得到充分体现。因此，我们认为，越南货币危机的第二个重要原因或许是更为直接的原因就是资本市场开放过快，利用外资过度。
越南1986年提出实行“革新开放”政策后，1987年颁布实施了《外国投资法》(后经五次修改补充)，采取了极为宽松的引资政策，对一些特别鼓励的投资项目实行“4免4减”的税收优惠政策，力度甚至超过中国。到了1991年，越南利用外资的总规模约为10亿美元，1995年50亿美元，1997年60亿美元，2006年越南加入WTO后，进一步加大吸引外资力度，当年吸引外资(FDI)122亿美元，2007年203亿美元。截至2007年，越南累计批准9500多个外商直接投资项目，合同金额约达980亿美元。据越南统计局公布的数据，从越南开始吸收FDI到现在，已经有400亿美元的FDI实际到位。2008年1—5月，FDI的意向投资金额即达150亿美元。仅仅在5月份，越南政府就批准了130个项目，75亿美元的FDI意向投资金额。
越南在引进FDI的同时还积极争取其他来源的外资。特别是在接受ODA正式发展援助方面取得了新的突破。2007年签订使用ODA合同金额为31.57亿美元，同比增长12%。ODA实际到位约20亿美元，主要用于平衡国家财政预算和重点投资项目贷款。2007年12月6日在河内召开了国际援越咨询会议，与会的世界银行、亚洲开发银行、日本、欧盟等组织和国家承诺在2008年对越提供54.26亿美元的ODA援助，创历史最高记录，比2006年增加近10亿美元。
越南在实施“最急进”引进外资政策的同时，却没有对引进的巨额外资进行合理安排，投资结构不尽合理，旅游服务业投资比重过大，工农业项目投资比重相对不足。仅2005年一年越南一口气就建了137个酒店，13个高尔夫球场，利用的FDI高达95亿美元。2008年150亿美元承诺投资里，有87%计划投资在服务业。这种偏轻型的外资投资结构风险巨大，因为进入旅游业、金融业的FDI是很容易找到方法撤出的。
越南利用外资的规模过大，结构失衡，以及资本项目管理宽松，导致“资本项目危机”发生，引起本轮货币危机，其形成途径主要有以下四条：
1.外资进入，投资增加，对国内经济产生倍数推动效应。巨额外资(FDI和其他形式外资)涌入国内进行投资后，必然产生投资倍数效应。开发区热、基建项目热、消费热，一浪接一浪推动了原材料价格和土地价格的上涨，进一步推动楼市价格上涨。商品市场与房地产市场相互支持，形成要素产品价格和最终产品价格螺旋式上涨。地方政府受投资热潮的利诱，大规模举债投资基础设施，造成企业负债居高不下。同时，越南有大量国有企业，政府为了扶植国企“做大做强”，保证国企资金需要，资金配置效率低下，造成不必要的浪费。国内企业水平的提高远远赶不上吸引外资和开放资本市场的速度，使生产效率与创新能力难以同步提高，经济发展速度与效益不协调。
2.外资进入，基础货币投资增加，对货币供应产生乘数效应。越南实行本币与美元挂钩的汇率制度，基础货币发行以外汇占款多少为依据。近年来FDI和其他形式外资大幅度增加，越南盾有升值倾向，越南政府为了保持出口竞争回购美元，投放货币，基础货币供应增加。同时，为了配套FDI项目，国内银行增加贷款，经过派生存款，货币供应进一步扩大，从而造成流动性过剩。流动性过剩导致国内经济过热，引发严重通货膨胀。此外，越南还存在一个庞大的黑市外汇交易市场，遍布全国的金店，甚至珠宝店都可以用越南盾自由兑换美元，且兑换比价往往高于官方规定比价，形成了“热钱”进出的一条通道，显然不利于越南盾的稳定。